Ferri hat 2013 zusammen mit Alex Benke, Produktmanager beim US-Robo-Advisor Betterment, in einer Studie Portfolios aus passiven Fonds wie ETFs gegen Portfolios aus aktiven Publikumsfonds gegeneinander antreten lassen. Für diesen „Wettkampf” hat er eine sehr weit zurückreichende, professionelle Fonds-Datenbank verwendet, die aufwändig bereinigt wurde. Die Datenbank CRSP Survivor-Bias-Free US Mutual Fund Database der Chicago Booth School of Business entstand ursprünglich aus einer Dissertation von Mark M. Carhart zur Wertentwicklung von Publikumsfonds.
Die Datenbank berücksichtigt entsprechend den Einfluss von Fonds, die aufgrund schlechter Wertentwicklung geschlossen werden und vom Markt verschwinden. Betrachtet wurde ein Zeitraum von 1997 bis 2012, also über mehrere Finanzmarkt-Zyklen hinweg. Die genaue Vorgehensweise hat Ferri in einem Whitepaper dokumentiert.
Die historische Betrachtung der verschiedenen Portfolios ist in den USA besser möglich als in Europa, weil es dort schon viel länger passive Investmentfonds und ETFs gibt. Die Ergebnisse der Studie lassen sich jedoch gut in jeden anderen Finanzmarkt übertragen.
Die Untersuchung hat Ferri in den unten stehenden vier Schritten durchgeführt.
Schritt 1: Ist ein Mischportfolio aus drei passiven Fonds besser als eines aus drei aktiven?
Die erste Teiluntersuchung vergleicht ein Portfolio aus drei Indexfonds mit einer Allokation von Aktien zu Renten von 60 zu 40 mit 5.000 möglichen Portfolios aus drei aktiven Fonds dieser Allokation. Die 5.000 Portfolios sind die maximale Zahl, die der Computer aus den vorhandenen aktiven Fonds in der Datenbank zusammenstellen kann.Das Ergebnis: 83 Prozent der aktiven Fonds-Portfolios schneiden in der risikoadjustierten Performance schlechter ab als das Indexfonds-Portfolio – im Mittel ein halbes Prozent. Nur 17 Prozent der Portfolios aus aktiven Fonds lieferten bei vergleichbarem Risiko eine bessere Wertentwicklung – und davon nur ein minimaler Teil wirklich deutlich.
Schritt 2: Sind aktive Fonds-Portfolios in Nischenmärkten besser?
Im ersten Test kam eine einfache Allokation aus US-Anleihen, US-Aktien und internationalen Aktien zum Einsatz. Im nächsten Schritt untersuchte Ferri, ob eine Ausweitung des Portfolios auf weitere Assetklassen eine Auswirkung auf das Ergebnis hat. Es könnte ja sein, dass Portfolios aus aktiven Fonds hier deutlich besser sind, weil aktive Fondsmanager schwierige Märkte besser bedienen können. Alle Fonds wurden gleich gewichtet eingesetzt.Das Ergebnis: unerwartet, denn es fiel noch viel schlechter aus als bei Test Eins. 90 Prozent der passiven Portfolios schnitten jetzt besser ab als 5.000 gleich konstruierte Portfolios aus aktiven Fonds. Wurden mehr passive Fonds eingesetzt im Vergleich zu Test Eins, verbesserten sich die Ergebnisse. Weniger ist also nicht immer mehr.
Schritt 3: Gilt das für alle Marktphasen?
In einer weiteren Analyse hat Ferri untersucht, ob es vielleicht Zeiträume gibt, die Portfolios aus aktiven Fonds besser nutzen können als Portfolios mit passiven Komponenten. Es wäre schließlich möglich, dass aktive Fonds Abwärtsbewegungen besser abfedern können als die passiven Tracker, deren Wertentwicklung an den breiten Markt gekoppelt ist.Das Ergebnis: Die Portfolios aus passiven Komponenten waren in jedem Zeitraum überlegen. Je länger der betrachtete Zeitraum, desto überlegener die Portfolios. Dabei war nach Ferris Ergebnissen sogar unerheblich, ob die Portfolios regelmäßig angepasst wurden oder nicht.
Schritt 4: Ist Streuen bei aktiven Fonds sinnvoll?
Ein breiter gestreutes Portfolio verheißt weniger Risiken und damit eine bessere Rendite-/Risiko-Entwicklung. Das ist Stand der Wissenschaft und Praxis. Also untersuchte Ferri in einer weiteren Analyse, ob das auch für die Streuung in einem Portfolio aus aktiven Fonds gilt. Er analysierte Portfolios mit mehreren aktiven Managern und Fonds pro Assetklasse und verglich sie wiederum mit Gegenstücken aus passiven Fonds.Das Ergebnis: Portfolios mit mehr als einem aktiven Fonds pro Assetklasse schnitten sogar noch schlechter ab als Portfolios mit nur je einem aktiven Fonds pro Assetklasse. Eine Streuung der Vermögenswerte ist grundsätzlich gut, nur eben nicht mit aktiv verwalteten Fonds.
Lieber nur die besten Fonds auswählen?
Ferris Statistik-Übung hat gezeigt: Anleger fuhren mit Portfolios aus passiven Produkten in fast allen Fällen besser. Erstaunlich war vor allem, dass aktiv verwaltete Fonds sogar in komplizierteren Märkten einen sehr schlechten Beitrag zur Portfolio-Entwicklung lieferten. Nur ganz selten lohnte sich der Einsatz von aktiven Fonds im Fonds-Portfolio.Freunde des aktiven Managements könnten nun einwenden, dass sie ja einfach nur in die guten aktiven Fonds aus dem Beispiel investieren müssten. In Ferris Modell fand jedenfalls ein Zufallsgenerator diese Fonds.
Also bleibt die Aufgabe, aktive Fonds aufzuspüren, die auch in Zukunft erfolgreich sind. Leider gibt es auch hier schlechte Nachrichten von der Statistik-Front: Der Index-Anbieter S&P misst in den Untersuchungen von S&P SPIVA halbjährlich, wie viele Fondsmanager dauerhaft gut sind. Bedauerlich: Über einen Zeitraum von drei und fünf Jahren schafft es so gut wie kein aktiver Fondsmanager, dauerhaft in der Spitzengruppe vergleichbarer Fonds zu bleiben. Wählen Sie also einen Top-Manager nach seiner Leistung in der Vergangenheit, ist die Wahrscheinlichkeit minimal, dass er auch in Zukunft Erfolg hat.
Die Wertentwicklung aus der Vergangenheit ist daher leider ein schlechter Indikator, auch wenn das gegen die menschliche Intuition verstößt. Der Zusatzaufwand, den Manager, das Unternehmen sowie seinen Investmentansatz auszuwählen und zu prüfen, bleibt daher institutionellen Großinvestoren vorbehalten. Diese Anleger investieren für eine Manager-Auswahl bei speziellen Beratern gerne auch mal den Gegenwert eines Kleinwagens.
